近期美國(guó)公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，激起了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)延續(xù)加息的擔(dān)憂，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在3月、5月和6月分別加息50、25、25個(gè)基點(diǎn)，利率終點(diǎn)抬升至5.5%-5.75%。國(guó)內(nèi)則穩(wěn)增長(zhǎng)政策頻出，制造業(yè)、旅游、消費(fèi)等行業(yè)景氣度回升，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)逐漸復(fù)蘇跡象。國(guó)內(nèi)外政策錯(cuò)位，一松一緊加大了對(duì)鋼材價(jià)格判斷的難度，區(qū)分出中美政策對(duì)鋼材價(jià)格影響的主次關(guān)系具有重要意義，本文嘗試做個(gè)解答。
一、鋼材價(jià)格演化的宏觀邏輯
所有資產(chǎn)的價(jià)值都等于未來預(yù)期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，商品本身不產(chǎn)生現(xiàn)金流，無法帶來中長(zhǎng)期持有的增值。如果用DDM模型來表示的話，即股利增長(zhǎng)率g為零，商品價(jià)格=D/r。分子端D指的就是商品的基本面因素，由經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)決定，分母端r指的利率，一般認(rèn)為代表的是市場(chǎng)流動(dòng)性。
二、穩(wěn)增長(zhǎng)的歷史經(jīng)驗(yàn)
增長(zhǎng)和流動(dòng)性是決定資產(chǎn)價(jià)格的兩個(gè)核心因素。2014年以來，國(guó)內(nèi)共經(jīng)歷四次穩(wěn)增長(zhǎng)，其中三次穩(wěn)增長(zhǎng)與海外流動(dòng)性反向，一次同向。2020年疫情爆發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)與海外流動(dòng)性形成共振，鋼材價(jià)格出現(xiàn)了多年不遇的上漲。
2014年以來，中美出現(xiàn)三次政策錯(cuò)位期，一是2014-2016年，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)力度大、美聯(lián)儲(chǔ)開啟加息，鋼材價(jià)格上漲72.3%；二是2018-2019年，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)力度中等，美聯(lián)儲(chǔ)降息寬松，鋼材價(jià)格下跌27.4%；三是2021-2022年，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)力度中等，美國(guó)加息縮表，鋼材價(jià)格下跌34.7%。從以上三次歷史經(jīng)驗(yàn)來看，決定鋼材價(jià)格走勢(shì)的核心在穩(wěn)增長(zhǎng)，并不在美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策。只要穩(wěn)增長(zhǎng)力度足夠強(qiáng)，完全可以逆轉(zhuǎn)美聯(lián)儲(chǔ)加息帶來的負(fù)面影響，甚至帶領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新的上升周期。但如果穩(wěn)增長(zhǎng)力度中等或偏弱，則無法對(duì)沖全球經(jīng)濟(jì)下行的壓力，鋼材價(jià)格將出現(xiàn)下跌。
三、本輪穩(wěn)增長(zhǎng)的政策及力度
穩(wěn)增長(zhǎng)始于政府部門逆周期調(diào)節(jié)，終于企業(yè)及居民部門的加杠桿。2023年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)設(shè)定為5%左右，整體政策基調(diào)是穩(wěn)，政府部門并未大幅加杠桿來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)揮成效的關(guān)鍵在于居民及企業(yè)部門加杠桿意愿的提升，只有居民及企業(yè)部門投資意愿的回升，才能激活經(jīng)濟(jì)內(nèi)生循環(huán)。其中居民部門最大的著力點(diǎn)又落在了房地產(chǎn)上，房地產(chǎn)市場(chǎng)的恢復(fù)程度成為觀察穩(wěn)增長(zhǎng)效果的關(guān)鍵。
三輪中美錯(cuò)位期間貨幣政策及財(cái)政均保持積極，穩(wěn)增長(zhǎng)效果出現(xiàn)明顯差異的原因在于房地產(chǎn)。2015年12月，居民部門宏觀杠桿率為39.2%，政策空間大，棚改貨幣化推動(dòng)全球進(jìn)入新一輪增長(zhǎng)周期，穩(wěn)增長(zhǎng)效果顯著。此后的2018-2019，2021-2022年兩輪穩(wěn)增長(zhǎng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)均表現(xiàn)不佳，穩(wěn)增長(zhǎng)效果較弱。
截止2022年12月，居民部門宏觀杠桿率已攀升至61.9%，同時(shí)房地產(chǎn)企業(yè)拿地?zé)崆槿圆桓撸?00城土地成交面積處于歷史同期偏低水平，房企或陷入資產(chǎn)負(fù)債表式衰退。房地產(chǎn)供需兩端的修復(fù)空間較小，這決定了房地產(chǎn)市場(chǎng)將呈弱復(fù)蘇狀態(tài)，本輪穩(wěn)增長(zhǎng)力度或中等，中長(zhǎng)期鋼材價(jià)格有一定下跌隱患。
四、中美政策錯(cuò)位下的力量對(duì)比
所有資產(chǎn)的價(jià)值都等于未來預(yù)期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，均受增長(zhǎng)和流動(dòng)性的影響，反映的是同一個(gè)宏觀環(huán)境。我們嘗試用不同資產(chǎn)的表現(xiàn)來推斷中美政策錯(cuò)位下的力量對(duì)比，用來佐證上文對(duì)本輪穩(wěn)增長(zhǎng)的判斷。
從人民幣匯率和中美利差角度出發(fā)，觀察中美增長(zhǎng)差及貨幣政策的相對(duì)強(qiáng)弱，時(shí)刻觀察資本市場(chǎng)對(duì)中美經(jīng)濟(jì)的看法，從而判斷美國(guó)緊縮對(duì)中國(guó)負(fù)面外溢力度的大小。自2月初以來，人民幣匯率持續(xù)貶值，中美利差縮窄，預(yù)示著國(guó)際金融市場(chǎng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)尚存憂慮，中國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)或呈弱復(fù)蘇狀態(tài)，穩(wěn)增長(zhǎng)力度中等則無法完全對(duì)沖美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮的負(fù)面溢出。當(dāng)前鋼材價(jià)格之所以堅(jiān)挺，原因在于鋼材需求仍處傳統(tǒng)旺季，同環(huán)比持續(xù)回升。隨著時(shí)間的推移，鋼材需求高度逐漸見頂，鋼材價(jià)格的下跌隱患也將逐漸浮現(xiàn)。
0371-53311603
